Le peggiori sette parole al mondo

by Akos Financial Markets

In questi giorni è uscito un nuovo memorandum di Howard Marks da analizzare nel dettaglio. Prima di addentrarci nel suo pensiero però vale la pena di spendere qualche riga per spiegare questo straordinario personaggio del mondo degli investimenti che si basa su una filosofia “vecchia scuola” incentrata sul valore intrinseco delle aziende (approccio value) e i multipli di prezzo.

 

HOWARD MARKS

 

Nato a New York più di 70 anni fa Howard Marks è considerato dalla comunità finanziaria uno dei più influenti e intelligenti investitori mai esistiti. Warren Buffet dice a proposito dei suoi memorandum che quando li riceve interrompe qualsiasi altra cosa stia facendo per leggerli. Howark Marks è fondatore di Oaktree Capital Management, una società di gestione del risparmio con più di 100 Miliardi di dollari in gestione. E’ specializzato nella gestione delle obbligazioni “High Yield” il cui mercato, volto a monitorare direttamente lo stato di salute delle aziende più rischiose, anticipa spesso i cicli finanziari e in generale i mercati pubblici a larga capitalizzazione. Oltre ad un impressionante “track record” tra i migliori al mondo che dura da più di 30 anni ha correttamente anticipato le ultime due correzioni di mercato: quella legata alla bolla tecnologica degli anni 2000 e quella legata al fallimento di Lehman Brothers nel 2008.

GESTIRE I CICLI DI MERCATO

 

Il lavoro più difficile ma anche più importante di un gestore è quello di interpretare il ciclo macroeconomico e finanziario. A questo riguardo Howard Marks sottolinea che non ci è dato di prevedere il futuro, l’unica cosa che possiamo cercare di fare è capire a che punto del presente ci troviamo. Ogni ciclo di mercato si differenzia dagli altri per quel che riguarda durata, velocità e ampiezza dei movimenti; ma tutti i cicli hanno in comune alcune caratteristiche quando sono all’inizio o al volgere della fine. L’ottimismo eccessivo e dilagante dei partecipanti al mercato è un indicatore di pericolo, l’avversione al rischio è essenziale al corretto funzionamento del mercato e politiche monetarie troppo generose portano a comportamenti debitori speculativi che sono pericolosi per tutti gli operatori finanziari. La storia non si ripete ma fa rima scriveva Mark Twain. In sostanza in situazioni di mercato esageratamente ottimistiche ci si ritrova ad avere troppi soldi che rincorrono troppo poche opportunità, le famose sette peggiori parole del mondo del titolo.

Il CICLO DI MERCATO IN CUI SIAMO

 

Per controbilanciare gli effetti della crisi del 2008 le banche centrali del mondo hanno inondato le economie dei principali paesi di liquidità e hanno reso il credito disponibile a tassi di interesse artificialmente bassi. Questo mondo a tassi zero ha fatto sì che le componenti a basso rischio del portafoglio tradizionalmente riservate a tale scopo non abbiano più rendimento ed hanno forzato gli investitori alla ricerca di rendimento altrove ossia nelle attività più rischiose. Quali sono gli effetti di una tale ricerca e dei conseguenti flussi che ne derivano? Prezzi più alti, minori prospettive di rendimento futuro, strutture degli attivi più deboli e un aumento generale del rischio. Elencando una serie di eventi finanziari e creditizi recenti Howard Marks elenca quelle che a suo avviso sono le caratteristiche del mercato finanziario nelle fasi finali del ciclo:

  • Ottimismo,
  • Fiducia nel futuro,
  • Fiducia negli investimenti e nei gestori,
  • Basso livello di scetticismo,
  • Tolleranza, e non avversione, al rischio.

 

In breve, queste caratteristiche non creano un clima positivo per i rendimenti attesi futuri che sono alti quando i prezzi sono bassi e il pessimismo è dilagante. Ci troviamo probabilmente nella seconda e ultima parte del ciclo rialzista per quel che riguarda l’azionario e il debito statunitense. Gli investitori non sono attualmente eccessivamente ottimisti ma si ritrovano forzati dai rendimenti nulli delle attività prive di rischio a perseguire azioni di tipo ottimistico ossia a comprare attività rischiose. Questo tipo di processo ha innescato un cambiamento della struttura di rischio del mercato. Il risultato finale è un mercato dei capitali molto accomodante.
Non ci è dato di sapere però quanto la fase attuale possa durare ancora. E dal nostro punto di vista di investitori non statunitensi, capire come reagiranno gli altri mercati (Europa ed Emergenti) ad un eventuale cambiamento in America rappresenta un altro importante problema.

UN MODELLO DI COMPORTAMENTO

 

In linea con quanto scritto nelle nostre precedenti newsletter Howard Marks procede nell’analisi della situazione di mercato odierna così atipica dal punto di vista macroeconomico ma non così diversa dalle altre per quel che riguarda l’atteggiamento degli investitori.
Siamo sicuramente lontani dai livelli di rischio registrati nel 2007, non si vedono segnali di compiacimento e non ci sono indicazioni di bolle creditizie in atto. Ma d’altro canto non è escluso che la modalità di ricerca del rischio attuale non possa portare a situazioni di insolvenza e perdite nel momento in cui inizieranno a manifestarsi debolezze nel ciclo economico. Non ci sono certamente al momento attuale segnali che facciano presagire l’arrivo di debolezze nel ciclo economico. La situazione attuale deve essere affrontata con cautela, non sapremmo mai con certezza quando i segnali di precarietà si trasformeranno in pericolo. Il maggior rischio attuale però è quello di perdere opportunità di investimento più che di generare perdite in conto capitale, un pericolo che a volte può avere conseguenze ben peggiori se protratto nel tempo rispetto ad una correzione di mercato (al riguardo si veda la nostra newsletter precedente “investire ai massimi di mercato”).
Dobbiamo spostarci in avanti ma con cautela, non si può sicuramente restare fuori dalle componenti che danno rendimento. Tuttavia cautela vuol dire favorire le strategie, gli strumenti, gli approcci e i gestori che enfatizzino la limitazione delle perdite più che la ricerca di massimizzazione delle opportunità.
Qualsiasi cosa può essere fatta con modalità aggressiva o difensiva e la situazione attuale, soprattutto negli Stati Uniti, richiede un approccio difensivo. Senza dimenticare che in tempi di rendimenti bassi la prima leva su cui agire dovrebbe essere il contenimento dei costi, il principale mantra della consulenza finanziaria indipendente di cui facciamo orgogliosamente parte.

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